国泰君安：1月制造业PMI的小幅下滑主要和春节因素有关

国泰君安：1月制造业PMI的小幅下滑主要和春节因素有关　　制造业PMI降，非制造业PMI升，主要受春节因素影响。中国1月官方制造业PMI51.3，相比上月的51.4小幅下滑，但略高于市场预期，1月官方非制造业PMI54.6，略高于上月的54.5.PMI整体数据的变化基本可以用春节因素来解释，一方面PMI变化幅度较小，制造业PMI下滑0.1，非制造业PMI上升0.1，另一方面，春节期间通常会出现服务业活动升温+制造业活动降温。

图1制造业PMI降，非制造业PMI升

资料来源：国泰君安证券研究

供需均放缓，中型企业升，大小型企业降.1月制造业51.3，连续两个月下滑，但仍处于2015年以来较高位置。从PMI构成的5个分项来看，生产53.1，订单52.8，从业人员49.2，原材料库存48，供货商配送指数49.8。分企业规模看，大型企业PMI为52.7%，比上月回落0.5个百分点，继续高于临界点；中型企业PMI为50.8%，高于上月1.2个百分点，升至临界点以上；小型企业PMI为46.4%，比上月下降0.8个百分点，仍位于收缩区间。

出口订单改善，值得关注.1月制造业PMI新订单52.8，相比上月下滑0.4个百分点，但新出口订单50.3，相比上月50.1出现改善，处于2015年以来较高位置，出口订单的改善与海外经济的整体复苏有关，1月欧美制造业PMI均为55.1，日本制造业PMI为52.7，均创一年多以来新高。预计2017年出口增速2%，对经济贡献将大于2016年。

图2出口订单改善

图3欧美日PMI持续上升

资料来源：国泰君安证券研究

库存小幅回升，工业补库存有望继续.1月制造业原材料库存48.0，与上月持平，产成品库存为45.0，较上月上升0.6个百分点，但二者均处于2015年以来较低水平，和工业企业库存数据基本一致。总体来看，当前经济仍处于库存偏低，订单较高的位置，经济下滑动能暂时有限。

图4库存底，订单高，有利于企业补库

资料来源：国泰君安证券研究

主要原材料购进价格和出厂价格涨幅双双回落，预计PPI环比涨幅放缓，但同比仍上升至7%，预计1月CPI同比2.8%.1月主要原材料购进价格指数和出厂价格指数为64.5和54.7，分别比上月回落5.1和4.1个百分点，连续多月上升后首现回落。与商务部等高频数据显示的情况基本一致，考虑到去年同期基数较低，预计PPI进一步回升至7%。受春节错位因素影响，预计1月CPI同比增长2.8%。

建筑业景气下滑，服务业景气上升.1月，中国非制造业商务活动指数为54.6，比上月微升0.1个百分点。服务业商务活动指数为53.5，比上月上升0.3个百分点。其中批发、铁路运输、航空运输、邮政、住宿、电信等均位于55.0以上的较高景气区间，是服务业较快增长的主要行业。随着制造业生产增速的放缓，生产性服务业商务活动指数回落至53.9。建筑业在高位景气区间内回落，受春节假日影响，企业开工率有所降低，建筑业商务活动指数比上月回落0.8个百分点至61.1.

维持经济一季度平稳，下行拐点在二季度判断.1月制造业PMI的下滑主要和春节因素有关，出口订单和库存指标均支撑经济，发电耗煤等指标也不错，春节后开工旺季将至，预计PMI可能会回升。方向上看，当前经济仍处在加库存周期，制造业投资增速加快，欧美日经济整体好转有利于出口，预计经济在2017年一季度仍保持平稳。但因房地产、汽车的下行压力，预计经济下行拐点在二季度出现。

2、1月经济数据预测

表11月经济数据预测

数据来源：国泰君安证券研究

1月工业、投资和消费数据一般不公布，1-2月累计数据将于3月公布。

预计CPI同比2.8%，PPI同比7%。受春节因素影响，1月份蔬菜和猪肉价格明显上涨。截至1月26日农业部28种重点监测蔬菜平均批发价较上月末上涨9.4%，截至1月20日22省市猪肉平均价较上月末上涨4.4%。整体食品价格也明显上涨，截至1月26日农业部农产品批发价格指数较上月末上涨6.7%，截至1月20日统计局50城食品价格较上月末上涨1.4%。非食品中成品油价格震荡，出行价格上涨较多。综合来看，由于春节因素预计1月份CPI将明显回升，预计CPI为2.8%。1月份主要工业品价格涨跌不一，螺纹钢较上月末上涨2.2%，动力煤和水泥则分别较上月末下跌2.3%、1%。工业品价格总体小幅上涨，截至1月20日商务部生产资料价格指数较上月末上涨0.9%。考虑到去年同期基数仍低，预计PPI进一步回升至7%。

预计新增人民币贷款2.5万亿元，社融3.2万亿元，M2同比11.2%。从信贷需求来看，由于2016年工业企业利润持续改善，制造业投资短期仍然向好，叠加当前经济仍处在加库存周期，1月份企业总体信贷需求不弱；从信贷供给来看，银行出于早放贷早收益、提前锁定优质企业资源等考虑，每年1月份都有放贷冲动。预计1月新增人民币贷款2.5万亿元，与去年同期基本持平。1月24日，央行上调MLF利率10个BP，可能也有抑制近期信贷投放过快的用意。近期表外融资高企，可能是源于房地产企业债券融资收紧后转向表外叠加债市调整后部分债券融资需求转向表外的双重影响，1月份可能仍然较高。企业债券融资在债市调整背景下预计仍处低位，股票融资仍然较高。预计1月社融增量3.2万亿元。1月份央行公开市场操作净投放约4200亿元，央行对大型商业银行实施临时流动性便利操作，可释放约6000亿元流动性，但季度初企业缴税、央行外汇市场操作也会回收部分流动性，同时考虑到去年同期M2高基数影响，预计1月M2小幅回落至11.2%。

预计1月出口同比增速5%，进口增速27%，贸易顺差为346亿美元。美国1月制造业PMI初值高于上月终值，创2015年3月来最高；欧元区1月制造业PMI初值录得2011年4月以来最高水平，因欧元走弱提振了该区制造业的订单。日本1月制造业PMI升至52.7，高于2016年12月指数终值52.4，连续3个月处于分界线之上，制造业活动以近3年来最快速度扩张，其中新订单增长部分受到国际需求大幅增加的推动，新出口订单增速创逾一年来最快。韩国1月1-20日出口额比增长25%，连续三个月持续增长的可能性增大。各主要国家经济趋好有利于中国出口的增加，预计1月出口同比增速5%。从内需看，春节因素导致1月消费较强劲，考虑到基数效应，预计1月进口同比增速27%。贸易顺差346亿美元。

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