国泰君安：重新审视白酒增长

国泰君安：重新审视白酒增长 更新时间：2011-5-13 12:37:34 　　有必要对高档酒类饮料整体销售状况重新审视。原因：1)去年高档白酒公司收入增长一般，因此对其预期并不高，而一季度高档消费品销售情况超预期；2)通胀预期持续居高不下，这对具有提价能力、可储存、时间价值比较高的高档白酒而言是又一增长刺激因素。 　　2010年报、2011年一季报统计分析：白酒行业13家上市公司按整体法计算10年收入同增36%，11年一季度增49%。其中，一线白酒收入增速从10年29%提高至一季度39%。白酒行业10年净利同增32%，11年一季度增49%，其中一线白酒净利从10年增26%提高至11年一季度40%；二线白酒10年净利增75%，11年Q1增79%，延续了去年以来的高增长。2010年白酒整体毛利率70%，升0.7个百分点，但消费税上升1.1个百分点侵蚀利润增长，对一线白酒的影响尤为严重，整体来看费用率基本持平，行业净利率下降主要受到消费税的影响。 　　高档酒一季度收入增长提速：茅台、五粮液、老窖和张裕等一线品种收入增长无论是同比还是环比都有提速趋势，值得注意的几个现象： 　　茅台：一季度收入增39%，预收款增16亿，收入和预收款同时大幅增加反映出茅台酒需求旺盛的强劲基本面，而业绩释放基本令人满意有望进一步增强市场对于茅台全年业绩符合预期的信心。 　　五粮液：一季度收入增39%，预收款增5.5亿，五粮春、五粮醇销量增30%，高档酒供不应求条件下继续放量和年底提价预期强烈。 　　张裕：爱斐堡一季度销量增50%-60%，卡斯特、解百纳增速超30%，分渠道销售列入考核指标，销售体系再优化孕育增速不断超预期。 　　提高对高档白酒、葡萄酒2011年业绩增长预期：基于对高档酒销售收入增速加快的判断，加之以茅台为代表的一线品种在业绩释放方面态度悄然发生了变化，我们在此全面提升一线品种收入、利润增长预期。 　　投资价值与投资时点差异化的思考：1)从投资价值角度看，相对于公司可以预期的业绩快速增长，白酒已经比较便宜，尤其是一线白酒；2)从食品饮料行业历史市场表现看，下半年跑赢上证综指概率更高，在已接近下半年的时点上，我们认为配置食品饮料的安全性也完全足够。 　　投资策略：首配低估值和增长提速的一线品种。从风险收益比的角度，我们认为这个价位的一线白酒更有吸引力，继续重点推荐；二线白酒由于业绩增速快，弹性也大，预计今年仍会有不错的表现；继续看好葡萄酒的增长前景，维持张裕增持评级。基于估值具备安全边际和板块表现时点渐行渐近的考虑，我们建议逐步建仓食品饮料。 　　近期推荐顺序：一线白酒、葡萄酒、二线白酒，具体为泸州老窖、贵州茅台、五粮液、张裕A、山西汾酒、古井贡酒、洋河股份、青岛啤酒。 　　风险提示：宏观经济出现硬着陆可能会影响高档酒类销售。

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