新《证券法》落地集体诉讼制度直击维权痛点

《证券法》修订的一大亮点就是新设专章规定了投资者保护制度，建立起“默示加入”“明示退出”的诉讼机制，这为投资者维护自身合法权益提供方便的制度安排，在一定程度上解决了此前在诉讼领域保护投资者利益的痛点。

在历时四年多、历经四轮审议之后，新《证券法》的修订正式落地。此次修订突出投资者保护，特别是中小投资者的权益保护，新设投资者保护专章，探索建立符合国情的证券方面的代表人诉讼制度。规定投资者保护机构可以作为诉讼代表人，按照“明示退出”、“默示加入”的诉讼原则，依法为受害投资者提起民事损害赔偿诉讼，这被业内认定为中国特色的证券集体诉讼制度，对于解决此前在诉讼领域保护投资者利益的痛点有着重要意义。

建立“默示加入”“明示退出”的诉讼机制

此次《证券法》修订的一大亮点就是新设专章规定了投资者保护制度，并作出了一系列的制度安排，包括明确投资者适当性管理、新设上市公司股东权利委托征集行使制度、新设先行赔付的赔偿机制、完善证券诉讼的代表诉讼制度、建立征集股东权利制度。

全国人大财经委员会法案室主任龚繁荣介绍称，“修订后的证券法还探索建立了符合中国国情的证券民事诉讼制度。”具体来看，一是充分发挥投资者保护机构的作用，允许其接受50名以上投资者的委托作为代表人参加诉讼；二是允许投资者保护机构按照证券登记结算机构确认的权利人，向人民法院登记诉讼主体；三是建立了“默示加入”“明示退出”的诉讼机制，为投资者维护自身合法权益提供方便的制度安排。

“征集50个签名这个事，可能对我们的集体诉讼有影响，但有的时候可能征集不起来，若征集不到50人，又该如何诉讼？”中国政法大学商学院院长刘纪鹏认为，集体诉讼必须要加上两条：第一，对上市公司欺诈发行、虚假陈述或者其他重大违法行为，要有比较清晰的划分，时间段、点位、价位段都要明确；第二，补偿的范围一定要求是签名者，不签名得不到补偿。只有这样，才能把征集50人的作用发挥出来。

刘纪鹏认为，在诉讼主体认定上，“上市公司是投资者的，投资者集体诉讼自己作股东的公司来获取补偿，这可以说是一种方向性误导。”他表示，集体诉讼的对象一定是害群之马的大股东、高管、实控人以及中介机构，他们才是造成投资者权益受损的实施主体。“就上市公司的诉讼来说，必须要把上市公司和其他相关主体分开，谁侵害了投资者权益就由谁来收场，这样诉讼才有效才有力度。”

在集体诉讼制度设计上，北京某律师事务所贾梅律师团队认为“默示加入”“明示退出”的诉讼机制的提出与其他国家的集团诉讼机制较为接近，不过，他们也提出“作为代表人的主体是特定的，虽然体现了立法的谨慎性，但在具体运行上还是需要进一步做好与民事诉讼法的衔接。”

注册制实施需要集体诉讼来“保驾护航”

在以信息披露为核心的注册制下，上市公司准确、及时、充分的披露信息尤为重要。2019年科创板试点注册制前后，从业内到监管层，呼吁和推动建立证券集体诉讼制度的声音不绝于耳。而在此次新《证券法》修订中，就取消了“核准+注册”双轨制，全面推行注册制。

武汉科技大学金融证券研究所所长董登新表示，注册制的最大特色就是市场的包容性和市场化程度大幅提升，市场越包容监管越重要，对证券违法犯罪要零容忍，因此，在严查严打证券违法犯罪方面，需要全市场各个投资主体全面参与进来进行相互监督，进行维权。“在注册制推行的过程当中，投资者保护要尽快地跟进，投资者保护的相关措施要尽快落地。在注册制市场更包容的背景下，中国特色的证券集体诉讼制度一定会显得尤为重要。”

贾梅律师团队认为，证券发行市场化、法治化是证券市场发展的方向，注册制是市场化、法治化的具体体现。集体诉讼机制是打击证券发行交易违法违规行为、投资者保护的法治化途径。降低准入门槛，加强事中事后监管是商事制度改革的重要内容，集体诉讼机制是完善事后监管的有益补充，可以在一定程度上倒逼证券发行人遵守法律规定。

虽然新《证券法》大幅提升了投资者保护力度，但在具体实施过程中，仍需要最高法和证监会进一步出台相关配套制度，使规则真正落地。对于集体诉讼的对象，如果投资者保护机构选择逢案必诉、各案皆全员代理的模式，将使投资者保护机构事实上垄断整个证券虚假陈述责任纠纷案源。但垄断可能带来低效率和不公平，所有目前投资者保护机构尚未采取该种维权模式。对此，中证中小投资者保护中心在新《证券法》通过后，曾发文表示：适当时机选取典型案件启动代表人诉讼，增强证券领域投资者司法救济效果。

集体诉讼参与主体应更加多元化

从国际经验来看，证券集体诉讼是被实践证明了的有效方式。以美国为例，美国的证券集团诉讼就对于美国资本市场的发展起到了巨大的促进作用。美国每年大约有200家上市公司遭遇证券集团诉讼，而从赔偿金额来看，美国安然和世通两案单个案件赔偿额度都超过70亿美元。

董登新认为，在国外，集体诉讼具有诉讼效率高、诉讼成本低且能维护司法公平等优势。其中，最重要的在于国外证券集体诉讼采用“申明退出”机制，一旦代表人起诉上市公司违法违规行为被坐实，赔偿范围默认覆盖所有被侵权的投资者，投资者的巨额索赔也可以对上市公司起到震慑作用，从而规范市场运行。

“从欧美证券集体诉讼制度的实践来看，它们更多依赖于市场的力量，由私人律师事务所来主导，从商业层面上来讲，私人律师事务所具有其积极性和主动性来帮助投资者维权。而我们现在的证券集体诉讼，还处于起步阶段，主要由政府以及公益性机构主导，不过在将来，我们的集体诉讼制度的参与主体应该是多元的。”董登新如是说。

董登新进一步表示，A股市场目前是一个典型的散户市，启动中国特色证券集体诉讼制度，可能会引导中小散户主动、积极维权，“这种格局一旦形成，一方面可以威慑证券违法犯罪，另外一方面可以大大提升投资者自我保护的意识和能力。”

当然，在集体诉讼当中，如果被诉讼的公司没有钱赔偿又该怎么办？对此难点，刘纪鹏表示，证监会可以动用几百亿的投资者保护资金率先去补偿，“只有这样，集体诉讼才能有始有终。前面有人诉讼，后边能得到实在的补偿，而惩罚的对象又不是简单地诉讼上市公司。”

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